S&P mondial a mis un numéro sur l’éléphant dans la pièce : le Dette IA des entreprises technologiques est supérieur à ce que reflètent leurs comptes. L’avis ne vient pas d’un critique externe, mais de l’agence qui évalue le crédit de ces mêmes entreprises.
Mark Habib, responsable de l’infrastructure numérique à l’agence, l’a déclaré lors d’une table ronde organisée lundi à Londres: « Il est raisonnable de supposer qu’il y a plus de dettes que nous ne le voyons. » Il ne parlait pas de soupçons, mais de garanties, de coentreprises et de baux qui laissent les obligations en dehors du périmètre comptable et rendent difficile de savoir qui paie si les bénéfices promis de l’IA n’arrivent pas.
L’échelle est différente. amazone, Microsoft, Alphabet, Oracle, But et EspaceX Ils auront investi plus de sept mille milliards de dollars en capitaux liés à l’IA entre 2025 et 2030. Sept mille milliards de dollars : quatre fois le PIB espagnol. Et en 2026 et 2027, ce groupe présentera un cash-flow libre d’exploitation négatif, selon l’agence. L’investissement dépasse ce que génèrent leurs propres entreprises.
Des garanties qui ne figurent pas au bilan
L’année dernière, les entreprises technologiques ont émis des garanties liées aux centres de données et aux puces pour un montant pouvant atteindre 300 milliards de dollars, selon l’analyse du Financial Times recueillie par l’agence. Morgan Stanley crypté plus de 3,1 milliards d’engagements hors bilan de sept grandes entreprises : baux, contrats d’achat et autres formules de soutien financier. Ce n’est pas une dette équivalente. Ce sont des obligations signées qui ne sont pas enregistrées comme un prêt.
Le projet Hypérion But en Louisiane, c’est le manuel. La société s’est associée à Blue Owl Capital dans une opération d’environ 27 milliards de dollars en frais de développement et en a conservé 20 %. Ses documents déposés auprès de la SEC déclarent 12,3 milliards de dollars d’engagements de location initiaux et de garanties de valeur résiduelle avec un seuil d’environ 28 milliards de dollars qui diminue au fil des ans. Si l’actif vaut moins que ce qui a été convenu, Meta pourrait payer. Il a déclaré qu’il était peu probable que d’ici décembre 2025 et n’a enregistré aucun passif.
A l’autre bout se trouve CoreWeaveun fournisseur informatique soutenu par Nvidia. Elle accumule quelque 50 milliards de dettes et ses obligations ont été payées entre 15 et 16 % la semaine dernière. Le marché demandait une prime, et pour cause : Microsoft a contribué à environ 67 % de son chiffre d’affaires 2025. S&P dégradé à Oracle en juillet à BBB-, dernière étape de la catégorie investissement, en raison des besoins en capitaux de son infrastructure et de la dépendance à l’égard d’un client grossiste, OpenAI.
Le risque de l’IA ne réside plus dans les prévisions de revenus : il réside dans celui qui signe les garanties lorsque ces prévisions n’arrivent pas.
Le film ne se termine pas dans les six grands. Goldman Sachs projets que l’émission de la dette du hyperscalers Les grands opérateurs cloud atteignent 420 milliards en 2027, soit 60 % de plus que leur estimation pour 2026. Et seulement 40 % du crédit lié à l’IA revient à ces entreprises technologiques. Carlyle Il a calculé que le crédit privé pourrait financer près de mille milliards de dollars d’infrastructures, avec le risque de concentration que cela crée dans les portefeuilles.
Et le procès qui paie pour tout ça ? Bain & Compagnie estime que l’industrie aura besoin d’environ six mille milliards de dollars par an en 2031. Les applications d’IA identifiables aujourd’hui, entre les consommateurs et les entreprises, en génèrent entre 1,2 et 1,8 mille milliards. Il manque au moins 4,2 milliards de personnes par an cela devrait provenir de produits qui n’existent pas encore.
Ce que cela signifie pour l’Espagne : crédit privé, béton et énergie
En Espagne, le risque n’entre pas par un hyperscaler propre, car il n’y en a pas. Entrez par crédit privé. Santander et BBVA Ils participent, via les gestionnaires d’actifs et les financements structurés, à un marché entré dans le radar des superviseurs il y a deux ans. Les rapports de la Banque d’Espagne soulignent le poids croissant de ces fonds et la difficulté de valoriser leurs actifs lorsque le cycle se resserre.
La deuxième porte est industrielle. ACS, Ferrovial et Propriétés Merlin ils construisent et promeuvent des centres de données des deux côtés de l’Atlantique ; Iberdrola et Endésa ils signent des contrats d’électricité à long terme avec ces campus. Si le robinet des capitaux est fermé, ce qui a déjà été contracté résiste et le futur portefeuille se tarit.
Personne n’a signé de bulle. Une garantie est signée chaque jour.
Logique de Washington
La première réaction européenne est de se demander pourquoi personne ne réglemente. La réponse américaine est plus ancienne et plus pragmatique : Les États-Unis financent leurs révolutions technologiques par la dette et laissent le marché s’ordonner plus tard. Le chemin de fer a été construit de cette façon dans les années 1870, avec des obligations placées à Londres et des entreprises qui ont fait faillite les unes après les autres lors de la panique de 1873. La fibre optique a également été surconstruite entre 1997 et 2001. Dans les deux cas, la capacité excédentaire a été laissée dans le sol et exploitée par d’autres.
Il y a aussi une raison de politique publique. L’investissement en informatique est traité dans Washington comme infrastructure stratégique contre Pékinpas comme un secteur à surveiller. C’est la logique du CHIPS Act (la loi de 2022 qui subventionne la fabrication de semi-conducteurs sur le sol américain) et ce qui soutient le discours du Parti républicain sur la concurrence technologique avec la Chine. À cela s’ajoute le cycle de déréglementation : la SEC – le régulateur fédéral des marchés boursiers – n’exige pas que ces garanties soient consolidées sous forme de dette dans le passif, mais les admet plutôt dans une note de bas de page.
Habib a ajouté que, pour l’instant, S&P ne voit pas de décalage sérieux entre le prix du marché et ses notes de crédit. Bien entendu : une nouvelle hausse des investissements ou une concurrence plus agressive entre les modèles pourraient modifier l’évaluation. La fenêtre pour vérifier cela arrive dans les prochains jours, avec la série de résultats des grandes entreprises technologiques. Les analystes examineront les notes de bas de page avant les résultats.
Dossier
- Le cas : S&P Global a averti lundi que les grandes entreprises technologiques finançaient l’IA avec des avenants, des coentreprises et des baux qui ne sont pas inclus dans leurs comptes, cachant ainsi une partie du risque réel du secteur.
- Faits marquants : plus de sept mille milliards de dollars d’investissements dans l’IA entre 2025 et 2030 ; jusqu’à 300 milliards de garanties en un an ; 3 100 milliards d’engagements hors bilan selon Morgan Stanley ; Oracle sur BBB- depuis juillet.
- Pour l’Espagne : L’exposition provient du crédit privé auquel participent Santander et BBVA, des centres de données d’ACS, Ferrovial et Merlin Properties et de la demande d’électricité captée par Iberdrola et Endesa.
